(资料图片)

报告摘要：

北京时间3 月20 日，瑞银以30 亿瑞郎收购瑞信，瑞士央行同意向瑞信提供最多1000 亿瑞士法郎流动性援助。此外，瑞士政府宣布，瑞信名义价值160 亿瑞郎（约合172 亿美元）的其他一级资本（AT1）债券被完全减记，引发市场热议。一方面此次减记是AT1 债券市场上规模最大的一次减记事件，另一方面AT1 债券持有者面临本息全额减记的损失，而股权持有人仍能得到30 亿瑞郎的对价，似乎与《巴塞尔协议Ⅲ》中的清偿顺序相违背。

从国内实际情况看，除了增资和留存利润等内源性资本补充，我国商业银行还可以通过发行普通股、可转债来补充核心一级资本；发行优先股和银行永续债来补充其他一级资本；发行二级资本债来补充二级资本。此外，随着中小银行资本补充压力越来越大，地方专项债补充银行资本的方式也逐渐普遍。

综合来看，国内商业银行资本补充工具的清偿顺序为“存款人>一般债权人>二级资本债>银行永续债>优先股>普通股”，吸收损失的顺序为“普通股>优先股>银行永续债>二级资本债>一般债权人>存款人”。可转债相对特殊，在未转股前，其表现形式为一般债权，清偿顺序相对靠前，转股后清偿顺序与普通股一样。

值得注意的是，国内政策也并没有针对瑞信类似事件有明确的规定，不过，国内《关于商业银行资本工具创新的指导意见（修订）》中对于包含减记条款的资本工具，明确“若对因减记导致的资本工具投资者损失进行补偿，应在公共部门注资前采取普通股的形式立即支付。”为永续债持有人保全了明确的补偿路径。

本次瑞信AT1 债券全额减记事件对国内银行资本债市场的影响并不大，即使对于低等级的中小银行永续债，其信用利差也并未出现走扩，反而收窄幅度较大。不过，随着瑞信事件之后，国内外市场重新对AT1债券进行定价，未来可能导致银行之间的分化进一步加剧。

展望未来，不管在瑞信事件还是资本管理新规（详见《银行资本管理新规，如何影响债市？》）等政策下，中小银行之间的分化可能进一步加剧。因此，在后续的投资策略上，我们仍然建议以大行为主。在久期选择上，目前短久期大行资本债信用利差相对来说压缩空间较小，但票息尚可；此外，可以适当拉长久期在3 年左右，相对配置价值仍比较高。

核心假设风险。商业银行相关政策出现超预期变化；商业银行风险事件超预期。

关键词：